Jacques Potuijt op IEX.nl

Op IEX.nl verscheen gisteren een interessant artikel van bovengenoemd auteur over CE. Hij kwam daarbij tot min of meer dezelfde conclusies als ik met betrekking tot de te bepalen EBIT marge en EBITDA. Ook hij signaleert dat angsten over het voortbestaan van het bedrijf niet aan de orde zijn, en lijkt ook op korte termijn geen overname te zien. Er zijn echter ook wel een paar verschillen. Ten eerste verwacht de heer Potuijt dat de performance van CE substantieel kan stijgen bij de volgende fase van de conjunctuur, en als dit gebeurt acht hij vervolgens de kans groot op een overname van Staples of Office Depot.

Ik deel het optimisme over een afhankelijkheid van de conjunctuur niet. Wat dat betreft zijn de door hem bijgevoegde tabellen zeer verhelderend. Over de afgelopen 7 jaar heeft CE nooit consistent gepresteerd en steeds teleurgesteld, terwijl Staples elk jaar sterk stijgende resultaten heeft laten zien. En daar ligt het probleem van CE en niet in de conjunctuur. Huilen met de wolven in het bos is een makkelijk excuus als het even tegenzit. Natuurlijk helpt het als de conjunctuur meezit, maar juist als het tegenzit wil je zien dat een bedrijf in staat is zich te ontwikkelen en haar positie te versterken, iets wat Staples duidelijk heeft laat zien. CE moet vooral haar strategie, interne organisatie en kostenstructuur op orde krijgen, want naar mijn mening moet daar het grootste gedeelte van de EBITDA-marge verbetering vandaan komen, en in veel mindere mate van een aantrekkende conjunctuur.

Ook de logica van een uitgestelde overname door Staples zie ik niet. Van de concurrentie mag je verwachten dat zij de industrie door en door kennen. Als de verwachting is dat de conjunctuur aantrekt en CE in staat is de beloofde marges te behalen, moeten ze dus juist NU kopen, en niet over een paar jaar als de koers wellicht weer richting 8-10 gaat en een overname misschien wel 15 Euro per aandeel gaat kosten. Maar door de ingewikkelde situatie met grote (en waarschijnlijk zeer gefrustreerde) beleggers en de onzekerheid omtrent het vermogen van CE om haar marges te verhogen, zal men waarschijnlijk nu niet staan te springen om een bod te doen. Of dat later beter wordt betwijfel ik, daar Staples bezig is met een uitstekende strategie die ze met veel focus aan het uitvoeren zijn, waarbij de belangen van de aandeelhouder scherp in de gaten worden gehouden.

Daarbij speelt overigens ook nog dat er wellicht anti-trust overwegingen kunnen spelen. Staples en Office Depot hebben 10 jaar geleden al eens geprobeerd samen te gaan, hetgeen toen tegengehouden is door de FTC. De angst zat toen met name in het retail segment, terwijl een overname van CE door Staples juist in het industrieel segment zijn effect zou hebben. Het is in ieder geval iets om mee te nemen in de beschouwingen.